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对于整个早期投资市场，呈现出的图景便是“冰火两重天”：一面是中后位天使基金的大撤退，另一面则是一线机构的疯狂进攻。
本文来源 “投中网”（ID：China-Venture），腾讯创业经授权后转载。
作者 / 马慕杰
编辑 / 王庆武
“极度萎缩。”
问及当前创投市场天使和早期投资的现状时，中科创星创始合伙人米磊脱口而出。
天使及早期投资正处于“冰点”时刻，这样的感受可以说是直观显见的。
CVSource投中数据显示，2020年，天使投资事件的数量为1238个，对比2016年降幅达83%。另一方面，近5年来，天使投资机构新成立的数量也在持续大幅下降，2020年甚至没有任何新机构玩家加入。
纵然天使投资千百倍回报的神话故事依旧上演，但大多数人似乎都不会再为之狂热追赶。在认清“一九法则”的大势下，保持波澜不惊的理性，几乎成为了大部分天使投资人的认知本能。
而在持有理智与冷静的心态之外，天使投资机构们也在同时寻找的“奔向头部”的突破口。
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5年降幅超8成，天使投资迎“冰点时刻”
于天使及早期投资而言，似乎没有哪一年比2020年更冷了。
数据对比的形式更为直观。根据CVSource投中数据，2016-2020年这5年来，天使投资的事件数量持续下跌，从2016年的7332个下降至2020年的1238个，降幅超达83%；交易金额也于2020年迎来最低点。
来源：CVSource投中数据
早期投资阶段的市场表现也是如此。2020年，早期投资机构的投资案例数量为180，对比2016年的727，降幅达75%。
来源：CVSource投中数据
市场黯淡的同时，玩家也在消失。
“有些同行去做FA了，有些去追区块链了，还有一些彻底转型离开了这个行业。”2019年底，梅花创投创始合伙人吴世春曾对投中网如是描述天使投资的行业状况。
时隔一年，吴世春感慨，“我们看到的同行可能更少了一些。”
怎么个“少”法呢？以每年天使投资机构新成立数量的维度或可窥探一二。
根据投中数据不完全统计，近5年来，天使投资机构新成立的数量持续下降。2016年的天使投资机构成立数量是16；2020年，这个数字则是0。
来源：CVSource投中数据
可以说，这一年没有新机构玩家加入天使投资赛道，哪怕这个领域可以创造且曾创造过、甚至正在创造高回报高收益的传奇案例。
在市场不确定性愈发加剧的背景下，面对千百倍的暴富神话，那些天使及早期投资人早已将激情抛之脑后。
人们反而更愿意相信，天使投资快速“从亿万富翁变成千万富翁”的故事。
“早期阶段的机构，基本10%挣钱，20%打平，剩下的都是亏钱的。如果是小盘子的早期基金，若能够在三年之内把本金分完，还留有一两个不错的项目，LP就已经很高兴了。更多的其实是延期退不出，或者全死掉。”某一线天使基金合伙人王翰池看得很清楚，不比早年“全民天使”的大热潮，包括天使在内的早期投资门槛越来越高。
这种门槛，一是来自募资，二是在投资端。
募资“头部效应”的逻辑不必多说，这种现象在早期阶段亦是如此。在投资方面，不管是机构认知还是项目质量，天使及早期阶段的要求都在普遍提高。
“之前中上游的项目也可能很快拿到非头部早期机构的钱，但如今，60-80分的项目已很难拿到钱了。那些能快速拿到钱的项目，水准至少在80分或85分以上。”吴世春表示。
“天使及早期投资行业处于提升水准的状态。”如同英诺天使基金合伙人祝晓成所说，对于一家天使投资机构，客观的评判标准是放在足够长的周期内，看基金的回报以及投资项目成功的概率，而非个别项目或者一两期基金的“运气”。
2
寻找生存“密码”
虽然一些天使机构不想承认或强调自己的投资触角已往后期阶段延伸，但这掩盖不了现实洪流。
根据投中网的调研，市场上大部分活跃的天使机构或已配置了相对偏后的资金，或表达了不排斥适度“往后移”的投资意向。
更多的对外口径是继续以“早期”为主。
那些相对坦诚的机构通常会给予这样的解释：不会去投资纯后期的项目，而是要继续加注自身基金在天使或早期阶段已投资过的企业。
但不论话术如何，一个事实则是，目前市场上单纯只投天使阶段的机构基本已经寥寥无几了。
用米磊的话说，“冬天来了，得多吃胖点，多点脂肪才能活下去。”
换言之，扩充资金量、投资阶段后移，已成为天使及早期机构心照不宣的策略。
“在当前市场上，纯天使的打法并不容易。如果基金规模太小，对于机构的生存是不利的。在坚持早期的同时，我们要通过后期的加注来提高整体规模与回报率。如果只有早期，最终可能回报倍数够了，但往往创造的相对金额不够。”米磊表示，一个顶级的投资机构也需要具备偏后端的抓手能力。
于是，伴随PE基金的同步“向前走”，创投市场便形成了这样的发展态势——投资范围向两端延伸。
在米磊看来，这与科创板的设立有一定关系，也是投资机构适应市场的一种举措。
不过，在吴世春眼中，投资阶段往后移，并不是天使或早期机构得以生存的“万能药”。
“任何没有优势的投资都是瞎忙活。”吴世春直言，机构在“向后延伸”之前，一定要想清楚有哪些本领可匹敌市场上的原有VC，“是投资能力增长了？还是项目比别人好？还是判断能力投后能力比其他机构强？”
说到底，每个投资阶段都能挣到钱，但每个领域也都充满了竞争对手。专注于自身的胜势力争做到行业TOP，才是机构突围而出的关键法则。
3
锁定“确定性”价值，早期投资市场难垄断
“一九效应”对于创投圈的实际入侵程度，远远大于其出现在各大论坛与演讲中的次数。
身处其中的天使及早期投资，亦是无处逃遁。对于整个早期投资市场，呈现出的图景便是“冰火两重天”：一面是中后位天使基金的大撤退，另一面则是一线机构的疯狂进攻。
据投中网了解，梅花创投在2020年的投资案例达80多家，远远高于2019年的出手数量。而英诺天使基金与中科创星也都至少保持着以往的投资节奏。
“我们2020年的工作量比去年大得多，每天都在不停的开会讨论项目。2020年年初我还有时间发视频号，现在已经完全没有时间了。”吴世春表示。
对于天使投资行业的至寒与极度萎靡现象，吴世春更愿意将之称为“回归常态”。
“中国早期投资机构的投资数量是美国数倍，不只是不合理，也造成了社会财富的大量浪费。”吴世春直言，市场上容纳不了“全民皆天使”的浪潮，必然在大洗牌之后会归于理性。
祝晓成也认为，残酷的淘汰赛再正常不过，任何行业都会历经从乱到治到趋于稳定的阶段，早期投资也不例外。
“过去，大家都以为早期投资能挣大钱，于是都一窝蜂快速涌入。但要知道，早期投资的隐形门槛很高，当初那批匆忙进入的机构多数质地都很一般，不一定满足天使或早期投资的运营条件。”王翰池称。
那么，在“马太效应”的催化下，那些中小天使投资机构的宿命就只能是倒闭或者逃离吗？
并不尽然。吴世春给出的答案是，“尽快进入头部梯队，适者生存。”
可问题是，中小天使机构还有机会挤入“头部阵营”吗？多家机构发出的声音均是——希望永远都在。
恰如吴世春所说，投资这个行当，钱可以多拿，但是投资判断力不会垄断。中小天使机构要主动出击，多在市场挖掘项目。懒散悲观地等着项目找过来，这显然不是“求生者”该有的生存姿态。
（应受访者要求，文中王翰池为化名）
END
中小天使机构还有机会挤入“头部阵营”吗？
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