《金证研》沪深资本组 韦一/作者 知雷 清和 映蔚 洪力/风控
回顾2020年，监管层多次提出对资本市场违法违规行为“零容忍”，市场“排雷战”步伐并未停止。2020年，证监会和各地证监局合计开出314份行政处罚决定书，罚没金额超40亿元，其中信息披露违规等成为罚单“重灾区”。
而观青岛德固特节能装备股份有限公司（以下简称“德固特”）此次冲击资本市场之路，其信息披露上演“罗生门”。不仅供应商“0人”异象频出，采购金额占比两版招股书“对不上”、两版招股书多处数据“变脸”，其募投项目环保投资额还比官宣多出上千万元，其信披质量或遭“拷问”。此外，近年来，德固特净利润增速下滑、赊销高企的情况下，下游行业也并不景气，其未来成长能力或承压。在此之际，德固特却边大手笔分红上亿元边募资“补血”，令人不解。
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净利润增速放缓赊销高企，下游行业“遇冷”成长能力或承压
近年来，炭黑行业进入减速调整阶段，位于其上游的德固特或难“独善其身”。2019年，德固特净利润增速放缓，赊销加剧。
据签署日为2020年12月31日的招股书（以下简称“招股书”）、2019年12月10日签署的招股书（以下简称“2019年招股书”）及2016年年报，2015-2019年及2020年1-9月，德固特营业收入分别为16,156.67万元、16,381.19万元、21,797.75万元、23,573.85万元、26,402.71万元、11,842.79万元，2016-2019年，德固特营业收入分别同比增长1.07%、33.48%、8.15%、12%。
2015-2019年及2020年1-6月，德固特的净利润分别为2,364.24万元、2,742.15万元、3,752.42万元、5,069.04万元、6,179.58万元、2,725.38万元，2016-2019年，净利润分别同比增长15.98%、36.84%、35.09%、21.91%。
2019年，德固特营收提速，其净利增速却下滑了13.18%。
此外，近年来德固特“赊销”加剧。
据招股书、2019年招股书及2016年年报，2015-2019年，德固特应收账款和应收票据合计分别为7,976.91万元、10,035.04万元、13,010.87万元、16,330.41万元、14,931.5万元，占当期营业收入的比例分别为49.37%、61.26%、59.69%、69.27%、56.55%。
不难看出，2015年以来德固特应收账款及应收票据占营业收入比例“居高不下”，2018年一度接近七成。
“雪上加霜”的是，德固特的主要下游行业长期产能过剩，发展低迷，2019年行业利润率陷入“负数”，德固特或难“独善其身”。
据招股书，德固特的客户主要集中在煤化工、石油化工行业，近年来，其来自炭黑行业客户的收入占其主营业务收入的比重均超过七成。
据招股书，炭黑是一种无定形碳，是含碳物质（煤、天然气、重油、燃料油等）在空气不足的条件下经不完全燃烧或受热分解而得的产物。根据原料的来源不同可将炭黑行业划分到煤化工行业或石油化工行业中。
2017-2019年，德固特来自煤化工行业中的细分行业炭黑行业客户，以及来自石油化工行业中的细分行业炭黑行业客户的营业收入合计分别为19,524.36万元、18,753.37万元、20,229.44万元，占当期主营业务收入的比例分别为91.25%、80.93%、78.19%。
也即是说，炭黑行业为德固特的主要下游行业。
值得一提的是，炭黑行业盈利水平不断恶化，2019年利润率告负。
据中国橡胶工业协会2020年9月21日发布的《炭黑行业进入减速调整阶段》，炭黑产能结构性过剩已经是中国炭黑行业长期的问题，最近5年只有2017和2018两年，利润率达到了全行业的平均水平，在2015和2019两年行业还出现了负利率情况，分别为-0.17%和-0.33%。
据中国产业经济信息公开信息，中国橡胶工业协会炭黑分会统计数据显示，2019年，炭黑行业整体处于亏损状态,比同期大幅下滑,利润总额下降了105%，亏损面达到了32%。2020年上半年同样延续了行业整体亏损的状态,并且亏损数额进一步扩大，亏损面达到了近50%。
除此之外，炭黑行业还呈现出炭黑出口量价齐跌齐升的局面。
据中国产业经济信息援引自国家海关统计，2020年上半年，炭黑出口量为29.8万吨，同比下降了22.26%，出口金额为2.5亿美元，同比下降了37.83%，平均出口价格为842美元/吨，同比下降了20.11%。即出口量和出口金额同时大幅回落。
这意味着，中国炭黑行业2019年利润率告负，到了2020年上半年，行业亏损面近50%，德固特或遭遇下游需求“遇冷”境地。
不仅净利润增速放缓，德固特“赊销”加剧，其或还面临下游行业“遇冷”困境，德固特未来成长能力如何？尚待市场考验。
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已清偿银行借款分红上亿元，募资“补血”合理性存疑
此番上市，德固特欲募资七千万元“补血”，而事实上，德固特或并不“差钱”。三次分红累计逾亿元，募资“补血”合理性存疑。
一方面，截至2020年6月末德固特无长、短期借款，资产负债率低于行业平均水平，偿债压力较小。
据招股书，2017-2019年及2020年1-6月，德固特的短期借款分别为2,150万元、1,000万元、1,000万元、0元，且同期并无长期借款及一年内到期非流动负债。截至2020年6月末，德固特已清偿银行借款，无应付利息余额。
2017-2019年及2020年1-6月，德固特利息支出分别为102万元、61.1万元、46.93万元、21.51万元，呈逐年下降趋势。
2017-2019年，德固特的资产负债率分别为35.15%、38.76%、38.22%，保持稳定，且资产负债结构合理。
截至2020年6月30日，德固特的资产负债率为38.68%。
反观同行，截至2020年6月30日，德固特同行业可比上市公司杭州锅炉集团股份有限公司、苏州海陆重工股份有限公司、南京宝色股份公司、甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司、湖南巴陵炉窑节能股份有限公司、广东捷玛节能科技股份有限公司、山东奥诺能源科技股份有限公司的资产负债率分别为65.53%、43.62%、62.67%、46.23%、40.39%、52.11%、56.99%。
同期，上述7家可比公司的资产负债率均值为52.51%，高于同期德固特的资产负债率水平。
不难看出，截至2020年6月末，德固特或无偿债压力。与此同时，德固特“手握”过亿元货币资金，且经营性净现金流充足。
据招股书，2017-2019年及2020年1-6月，德固特的货币资金分别为10,711.76万元、12,466.63万元、11,809.61万元、10,941.87万元；同期，现金及现金等价物分别为9,793.93万元、7,859.03万元、7,971.89万元、6,754.85万元。
2017-2019年及2020年1-6月，德固特经营活动产生的现金流量净额分别为2,741.89万元、1,316.88万元、8,318.31万元、5,416.14万元。
这意味着，2017-2019年及2020年1-6月，德固特“手握”的货币资金均超1亿元，德固特或“不差钱”。
值得注意的是，2018年以来德固特已经进行了三次现金分红，累计金额超1亿元。
2018-2019年及2020年1-6月，德固特现金分红分别为2,250万元、4,500万元、4,500万元，总计11,250万元。
据招股书，本次上市，德固特拟募集资金4.54亿元，其中，补充营运资金项目拟使用募集资金7,600万元。
由此看出，截至2020年6月末，德固特并无长、短期借款，或无偿债压力，且其货币资金上亿元，2018年以来分红累计逾亿元。而德固特或不“差钱”，其反募资7,600万元“补血”，合理性或该“打上问号”。
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前五供应商现多家“零人”公司，交易数据真实性存疑
有效的供应商准入机制，是企业产品品控绕不开的第一道关，优质的供应商是产品质量的保证。而德固特多家供应商异象频出，或为“零人”公司。
据招股书，2017-2019年，泰州市陈氏金属软管有限公司（以下简称“陈氏金属”）分别为德固特第三大、第二大、第一大供应商。同期，德固特对陈氏金属的采购金额分别为890.67万元、1,728.65万元、1,861.31万元，占各期采购总额的比例分别为5.25%、8.46%、10.57%。
据2019年招股书，2016年，陈氏金属为德固特的第二大供应商，德固特对陈氏金属的采购额为879.7万元，占当期采购总额的比例为7.83%。
实际上，陈氏金属成立次年便成为德固特的第二大供应商，且其社保缴纳人数“寥寥无几”，曾连续三年为0人。
据市场监督管理局数据，陈氏金属成立于2015年7月9日，属于自然人独资有限责任公司，法人代表及股东为陈高兴。从时间上看，陈氏金属成立次年便成为德固特第二大供应商。
据市场监督管理局数据，2016-2019年，陈氏金属的社保缴纳人数分别为0人、0人、0人、3人。
据公开信息，陈氏金属的法人及股东陈高兴还持有江苏威茨曼波纹管股份有限公司（以下简称“威茨曼股份”）62.5%的股权。
据市场监督管理局数据，威茨曼股份成立于2015年3月24日，2016年-2019年，其社保缴纳人数均为0人。
也就是说，2016-2018年，陈氏金属均为“零人”公司，陈氏金属如何撑起德固特超三千万元的采购额？令人费解。
无独有偶，德固特的前五供应商无锡新锦汇钢铁有限公司（以下简称“新锦汇钢铁”）、无锡锦饶钢业有限公司（以下简称“锦饶钢业”）亦存异象。
据招股书，2017-2019年，新锦汇钢铁分别为德固特第一大、第一大、第三大供应商，德固特对新锦汇钢铁的采购额分别为1,345.97万元、1,826.73万元、873.92万元，占当期采购总额的比例分别为7.94%、8.94%、4.96%。
据市场监督管理局数据，新锦汇钢铁的股东为吴玉明、吴炜。2017-2019年，新锦汇钢铁的社保缴纳人数分别人2人、2人、0人。
据公开信息，陈新锦汇钢铁外，吴炜未持有其它公司股权，吴玉明还持有无锡博磊钢铁有限公司（以下简称“博磊钢铁”）50%的股权。
据市场监督管理局数据，博磊钢铁成立于2019年7月24日，2019年，博磊钢铁社保缴纳人数为2人。
这意味着，2017-2019年，作为德固特的前五大供应商之一，新锦汇钢铁员工人数或“寥寥无几”，2019年或为“零人”公司，交易真实性或遭拷问。
此外，据招股书，2017-2018年，锦饶钢业分别为德固特的第五大、第四大供应商，德固特对锦饶钢业采购额分别为716.3万元、1,006.3万元，占当期采购总额的比例分别为4.23%、4.92%。
据市场监督管理局数据，锦饶钢业的股东为徐艳君、王培英，2017-2018年，锦饶钢业的社保缴纳人数都仅为1人。
据公开信息，除锦饶钢业外，徐艳君、王培英均未持有其它公司股权。
而现“零人”异象的供应商还有江苏恒阳冶金科技有限公司（以下简称“恒阳冶金”）。
据招股书，2017-2019年，恒阳冶金分别为德固特第四大、第三大、第二大供应商，德固特对恒阳冶金的采购金额分别为873.86万元、1,444.06万元、1,238.89万元，占当期采购总额的比例分别为5.16%、7.07%、7.03%。
据市场监督管理局数据及公开信息，恒阳冶金的股东为杨恒凤，2017-2019年，恒阳冶金的社保缴纳人数分别为0人、0人、12人。除恒阳冶金外，杨恒凤未持有其它公司股权。
也就是说，2018年，德固特的供应商锦饶钢业或为“1人”公司，却撑起千万元采购额。而供应商陈氏金属、新锦汇钢铁、恒阳冶金交易期间，现“零人”异象。德固特采购数据的真实性几何？不得而知。
问题尚未结束，《金证研》沪深资本组还发现，2016年，德固特对前五大供应商采购占比出现矛盾。
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前五供应商采购占比“变脸”，采购总额或遭“催肥”逾两千万元
除了供应商或为“零人”公司，德固特年报数据与招股书披露的采购占比又“对不上”，采购总额或相差超2,000万元。
据2019年招股书，2016年，德固特的前五大供应商分别为新锦汇钢铁、陈氏金属、恒阳冶金、浙江青山钢管有限公司（以下简称“青山钢管”）、无锡求和不锈钢有限公司（以下简称“求和不锈钢”），德固特对其采购金额分别为906.8万元、879.7万元、660.8万元、556.51万元、498.99万元，占当期采购总额的比例分别为8.07%、7.83%、5.88%、4.95%、4.44%。
2016年，德固特对上述五家供应商的采购额共合计3,502.8万元，合计占德固特当期采购总额的比例为31.17%。
而据2016年年报，德固特的前五大供应商同样为新锦汇钢铁、陈氏金属、恒阳冶金、青山钢管、求和不锈钢，德固特对其采购金额分别为906.8万元、879.7万元、660.8万元、556.51万元、498.99万元，分别占当期采购总额的比例为10.06%、9.76%、7.33%、6.17%、5.53%。
2016年，德固特对上述五家供应商的采购额共合计3,502.8万元，合计占德固特当期采购总额的比例为38.85%。
据2019年招股书及2016年年报，重要会计政策及会计估计变更、合并范围变化等因素，或并未对上述数据“打架”产生影响。
也就是说，2019年招股书对比2016年年报，德固特对前五供应商的采购额一致，但是采购占比却现“矛盾”，前者披露德固特2016年对前五供应商采购的采购占比，比2016年年报披露的供应商采购占比少了7.68%。由此可计算得出，2019年招股书披露的，德固特2016年对前五供应商的采购总额或为11,237.73万元，而2016年年报披露的采购总额或为9,016.22万元，即2019年招股书披露的采购总额比2016年年报披露的采购总额多出2,221.51万元，采购数据的真实性或遭“拷问”。
5
募投项目环保投入比“官宣”多1,200万元，数据上演“罗生门”
除了采购数据“打架”之外，德固特的募投项目数据也上演“罗生门”。
据招股书，节能装备生产线技术改造项目（以下简称“节能装备改造项目”）和研发中心建设项目均是德固特本次上市的募投项目，然而，招股书披露的两个项目的环保投入金额均与当地生态环境局批复文件的数据有差异，令人费解。
据招股书，节能装备改造项目系德固特的募投项目之一，环评批复文件为胶环审[2019]648号。节能装备改造项目拟投资28,627.5万元，其中环保投入约1,548万元。
据胶环审[2019]648号文件，该项目总投资28,627.5万元，其中环保投资290万元。即环评文件披露的节能装备改造项目环保投入，较之招股书披露的环保投入少了1,258万元。
除此之外，德固特的另一个募投项目也存在类似问题。
据招股书，研发中心建设项目为德固特本次上市募投项目之一，环评批复文件为胶环审[2019]647号。研发中心建设项目总投资估算为9,123.2万元，其中环保投入约50万元。
而据胶环审[2019]647号文件，该项目总投资9,123.2万元，其中环保投资100万元。
对比环评文件，德固特招股书披露的两个募投项目环保投入金额均出现“打架”现象，其中节能装备改造项目的环保投入比“官宣”多出逾1,200万元，其中是否存在“夸大”环保投资额的嫌疑？犹未可知。
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专利数量信披不一，信披现疑云
事实上，专利代表着企业的核心竞争力，而德固特专利数量出现了与“官宣”矛盾的“异象”。
据德固特官方公众号发布的一篇名为“德固特取得知识产权管理体系（IPMS）认证证书”的文章，截至发布日期2019年7月17日，德固特已取得发明专利18项，实用新型专利45项。
而值得注意的是，2019年招股书披露，德固特在该文发布日期前的发明专利数为18项，实用新型专利数量为40项。
令人费解的是，上述文章却称“德固特已取得实用新型专利45项”，而根据2019年招股书，德固特截至2019年7月16号实用新型专利为40项，截至2019年12月10日为41项。官网披露的实用新型专利，与2019年招股书披露的实用新型专利数量“矛盾”。
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两版招股书多处数据“对垒”，信披质量或遭“拷问”
众所周知，招股书是投资者了解一家拟上市企业的重要“窗口”。
然而，德固特的两版招股书中，关于员工人数、环保投入金额及吹灰器的销售金额的数据“对垒”，信披质量或遭“拷问”。
据招股书，2017-2019年，德固特及子公司员工人数分别为303人、304人、328人。
据2019年招股书，2017年，德固特及子公司员工人数为305人。
即2017年，招股书披露的员工人数比2019年招股书披露的员工人数少了2人。
问题不止一处，招股书中德固特披露的环保投入金额亦与2019年招股书披露的数据不一致。
据招股书，德固特生产过程中涉及的主要污染物排放为焊接烟尘及危废，德固特一方面购买空气净化系统进行空气净化，同时优先购买自带净化功能的焊接装备。2017-2019年，德固特的环保投入分别为4.45万元、12.23万元、4.2万元。
而据2019年招股书，2017-2018年，德固特的环保投入分别为1万元、5.17万元。即2017-2018年，招股书较之2019年招股书，环保投入金额分别多出3.45万元、7.06万元。
而涉及更大金额“对不上”的是，2018年，两版招股书对核心技术产品吹灰器的销售金额相差逾500万元。
据招股书，吹灰器是德固特节能换热装备的其中一种产品，2017-2019年，吹灰器的销售金额分别为308.99万元、592.67万元、476.94万元，占当年营业收入的比例分别为1.42%、2.51%、1.81%。
据2019年招股书，2017-2018年，德固特吹灰器的销售金额分别为308.99万元、90.1万元，分别占当年营业收入比例为1.42%、0.38%。即招股书较之2019年招股书，2018年，吹灰器的销售额多了502.57万元。
据招股书及2019年招股书，重要会计政策及会计估计变更、合并范围变化等因素，或并未对上述数据“打架”产生影响。
由此可见，德固特新旧两版招股书多处数据前后“对垒”，其信披质量或“打折”。
无蜜不招彩蝶蜂。上述问题对于德固特而言，或系此次冲击资本市场的“拦路虎”，其未来将何去何从？
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