2021年開年之際，全球經濟持續復甦，但人類和新冠肺炎疫情之間的鬥爭仍在繼續。
非常時期，全球最大公募基金公司之一先鋒領航（Vanguard）對全球經濟做出展望，先鋒領航認為，全球經濟復甦之路並不均衡，不同行業、不同國家之間也將存在顯著差異，經濟發展主要取決於公共健康狀況。
券商中國記者近期對話先鋒領航投資策略及研究部亞太區首席經濟學家王黔博士，她表示，2021年中國經濟將延續強勁復甦勢頭，經濟增長率有望達到9%。放眼全球其他國家和地區，預計在2021年美國和歐元區的經濟增長率均為5%，新興市場的經濟增長率可達6%，經濟復甦表現會呈現出更多的不均衡，面臨的挑戰也會更為嚴峻。
王黔認為，新冠肺炎疫情雖然確實帶來了長期負面影響，但同時也在加速經濟數字化方面產生了正面影響。儘管封鎖措施和經濟衰退對社會造成了較為嚴重的衝擊，但這些影響只是暫時的。若新冠肺炎疫情能得到有效控制，公共的健康狀況能夠得到保障，那麼永久性失業帶來的疤痕效應對經濟的影響也是有限的。
預計2021中國GDP增速為9%
宏觀經濟方面，先鋒領航預計中國經濟將在2021年實現9%的經濟增長，增長動力將從工業生產擴展到服務業，從投資擴展到消費，2021年房地產投資和基礎設施投資增長可能有所放緩，隨著企業盈利前景的改善，製造業投資增長也會持續反彈。出口方面，雖然對疫情防護用品的需求有所下降，但介於外部需求的復甦，出口增長也會保持穩健。
“預計在中國政策正常化的確會比世界其他國家要早一些，也快一些。2021年信貸增長小幅放緩，財政赤字有所下降，但是鑑於疫情存在較大不確定性，通脹保持低迷，任何一個正常化的進程都是漸進的，力度和步伐都將取決於經濟復甦的進程。因此，避免政策的過快正常化、過快收緊，也有利於避免系統性的信貸危機，實現平穩去槓桿。”王黔表示。
長期來看，先鋒領航認為全球經濟在疫情過後逐漸恢復到穩定、溫和的增長，利率從歷史低點逐漸恢復正常，後疫情時代，即便恢復了正常的經濟增長和利率水平，也將遠遠低於歷史的平均水平。相對於歷史來說，目前仍是在低增長、低通脹、低利率的時代。
拜登時代的中美關係
如何定位拜登時代的中美關係？先鋒領航認為，拜登上臺後，外部環境跟過去4年相比肯定有所改善，包括拜登重回多邊主義框架，政策可預見性更強。拜登對華政策方向應該是重新尋求對話，而非加劇對抗，也不排除伸出一些橄欖枝，但是也不必抱有過高期望。
“一方面，特朗普出的政策是打國家安全利益的旗號，另一方面，拜登也會利用這些措施，比如關稅作為和中國討價還價的籌碼，要求中國在其他結構性問題上妥協。我們一直以來的看法是中美之間是持久戰，在可預見的未來，兩國之間的互信度比較低，未來兩國在多個領域衝突都將長期存在，我們也應該把它視為一個常態。”王黔說。
先鋒領航認為，在雙循環戰略的部署實施中，中國在積極擴大開放力度，包括通過簽訂RCEP和中歐投資協定等，在與美國的持久戰中尋找合縱連橫的機會。相信中國經濟中長期成功應對挑戰，保持一個穩健的增長率。
美股是否存在泡沫？
年初以來，全球股票市場和估值都出現了大幅反彈，尤其是在美國，股票市場的估值明顯高於歷史平均水平，美國股市是否出現泡沫？
王黔對此表示，“均值迴歸是金融市場最重要的概念，也是最危險的概念，因為今非昔比，歷史均值不一定是今天合理的估值，在我們看來，股票的合理估值是由當前的宏觀環境所決定的，當前較低的利率和較低的通脹可以支撐更高的估值。所以以美國來看，今天的估值雖然遠高於歷史平均水平，但仍處於合理估值區間。”
王黔認為，不同的市場估值水平各有不同，中國新興市場和美國市場股市的估值是處於合理估值期間的高端，估值偏高，但也不是泡沫。另一方面，非美發達國家，包括像歐洲、英國，已經跌出了合理估值區間，呈現估值過低。
“全球股票未來10年的年化回報率大概是5%-7%，美國的股票預計回報率是偏低的，大概略低於5%，中國股市未來10年的平均回報率是6.3%，略高於世界的其他地區。”
先鋒領航預計，2021年全球經濟持續復甦，疫情發展仍然是今年的主要風險點，宏觀政策將在全球範圍內保持寬鬆，但中國將率先啟動宏觀政策的正常化。投資上，先鋒領航超配股市，尤其是非美髮達市場，對後疫情時代並不過於悲觀，但四低一高的新常態會長期持續，即低增長、低通脹、低利率、低迴報、高不確定性，在此背景下，海外投資將持續涌入中國市場。
券商中國記者：您對今年全年宏觀環境和貨幣政策有怎樣的判斷？
王黔：相對來說對於明年經濟復甦還是偏樂觀的，我們看到明年全球經濟持續復甦，全球經濟整體可以增長5.8%左右。美國和歐洲的經濟增長都可以達到5%左右的增速，中國經濟增長可以達到9%的增長速度。
我們把對今年全球經濟的展望稱為“黎明將至”。為什麼說黎明？因為看到了希望，但是將至也是未至的意思，未至就是說還沒有完全走出困境。
2021年經濟的確會復甦，但取決於疫苗的發展，取決於疫苗能夠得到大規模的接種，尤其在發達國家2021年年中到年底應該能夠實現群體免疫，還有疫苗的有效性，尤其出現病毒變異的情況下疫苗有效性是多少。
談到宏觀政策，我們認為主要發達國家全球經濟應該在2021年年底恢復到疫情之前的絕對水平，但並不意味著能夠恢復到疫情之前的趨勢水平。實際在各個地區之間也是不平衡，各個國家地區和各個產業、各個行業之間也是不平衡的。在這種情況下，宏觀政策需要保持在比較寬鬆、比較積極的狀態下。
對於貨幣政策，我們認為2021年發達國家會承諾把利率保持在相當低的水平，在經濟或者市場出現大幅下行風險的情況下，會進一步的延期QE（量化寬鬆）甚至擴大QE。但也能看到，發達國家貨幣政策的空間非常有限，我認為2021年發達國家貨幣政策方面“說得多做得少”，更大程度上還是希望財政政策能夠繼續發力。
未來一段時間，我們會看到貨幣政策和財政政策的相互配合。財政政策作為主力，繼續出臺刺激政策，但是貨幣政策做的是打好配合，把利率保持在低位，減輕政府還本付息的壓力，保持政府高債務的可持續性。在未來相當長一段時間，我們都會看到利率長期保持低位，央行資產負債表和政府的公共債務可能都會處於相當高的位置。
券商中國記者：回到權益市場，去年以來A股的表現在全球市場都是可圈可點的，今年開年以來也是一片火熱。您覺得2021年影響A股的核心因素有哪些？利好、利空分別是什麼？
王黔：2020年的中國股市，一方面是估值上升，估值的擴張，另一方面也是企業盈利的修復，帶動了股市的上漲。某個程度上講，估值合不合理，要看當前所處的經濟環境。如果經濟環境是一個信貸擴張、流動性擴張、低利率低通脹的環境，這樣的環境當然可以支持更高的估值。所以從這個角度，雖然我們認為現在A股估值是處於偏高的狀態，但是也不認為是不合理的，我們認為略微偏高也是一個合理的狀態。這麼一個偏高的估值，可能再進一步擴張的機會就不那麼大了。我們在2021年可能面對的是政策正常化的過程。中國在全球可能率先實現宏觀政策的正常化。
具體來說，今年支撐股市上行可能還是要靠盈利的修復，尤其在很多行業、企業，去年實際受疫情的影響非常大，包括一些消費、服務，尤其是面對面接觸比較多的行業。在2021年的增長動力和去年不一樣的，去年主要是投資，特別是房地產和基建，今年看增長動力更多在於消費、服務業，包括高端製造業。相反房地產投資和基建投資可能都會有所放緩。
對中國來講，下行風險可能還在於疫情的發展，包括消費、服務這種行業的復甦沒有大家預期中那麼快。
另外在政策正常化方面，特別是貨幣政策方面大家會擔心收緊過快，今年我們也是看臨時性的稅收減免、信貸政策可能退出之後，企業還本付息壓力加大，包括銀行的不良貸款，包括信用在市場的違約壓力都會上升。這些也可能會給股票市場帶來一些下行風險。
券商中國記者：從外資的視角來看，A股市場核心資產是哪些？黃金賽道是什麼？
王黔：什麼是好公司？契合中國長期經濟發展的方向，在消費升級、產業升級、行業整合的大背景下，具有穩定的、持續的盈利增長空間的企業，尤其是在具有創新能力、競爭力，財務穩健，公司治理也相對良好的企業，這個我們還是著重於從基本面的研究，我們相信這樣的企業不但是A股，也是中國經濟的核心資產。
具體到投資的時候，我們要有兩點要特別注意，第一，作為長期投資者，我們發現經濟增長或者是企業的盈利增長不一定帶來高的投資回報，這不但是在全球市場，也是在中國A股市場，長期來看，股市的回報和經濟增長的相關性為0，這是因為市場具有前瞻性，高增長已經是被納入在市場的預期當中，體現在價格裡。核心資產，好的公司，大家都趨之若鶩，趨之若鶩也就意味著估值會居高不下，長期投資回報未必會高於其他企業。
第二點，作為一個價值投資者，注重基本面的深入研究，找到市場價格和公司內在價值，尋求市場錯誤定價的機會進行投資，這是作為價值投資者應該做的功課。為什麼我覺得價值投資在中國市場很有意義的呢？因為在A股市場散戶居多的背景下，羊群效應會導致大家都覺得好的公司有可能會出現高估，不好的公司可能就會出現低估，在低估的時候反而是一個好的投資機會，公司的內在價值是不能被直接觀察到的，所以通過尋找市場的錯誤定價機會進行投資並不是一件很容易的事情，的確是一個技術活。我們建議個人投資者最好是均衡地投資於中國市場不同的行業和企業，進行多元化投資。
券商中國記者：請問先鋒領航自身怎樣參與A股的投資機會？
王黔：先鋒領航最早參與A股的投資機會是在2015年，那個時候FTSE和MSCI還沒有把中國A股市場放在指數當中，Vanguard主動要求FTSE給我們量身定製了包括中國A股的指數。2015年我們已經通過RQFII開始對中國市場的投資。
大家經常問我說你們外資怎麼看，我想說外資也有很多類型的投資者，投資風格也是不一樣的。先鋒領航是怎樣的投資者？我們是一個戰略的長期投資者，我們看重中國的長期經濟增長資本市場的發展，中國市場已經是全球第二大股票市場，隨著經濟持續增長和直接融資比例在金融系統中間的提升，股票市場還將繼續增長。因此A股是全球投資組合中非常重要的一份子，對於國際投資者來說，不可錯過中國的投資機會。
另外很重要的一點，中國市場可以有效分散組合風險，中國經濟大部分是由內需來驅動，導致中國經濟的週期和全球經濟的週期並不完全同步，這種關聯度低的好處就是可以成功實現分散化。在金融投資領域裡有一個“免費午餐”，就是分散化，分散化可以在同樣風險水平下獲得更高的回報，這是我們認為中國投資在我們的全球組合中非常重要的原因。這也是先鋒領航對中國投資的態度，保持長期分散化投資。我們持續看好中國市場，在中國市場進行長期投資。
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